桐昆18年再上新台阶,供给推动长丝超预期

2017年业绩超预期:公司1月22日晚间公告,预计2017年度实现归母净利润17.5亿-18.2亿元,同比增加55%到61%,超预期。

桐昆17年业绩符合预期

    需求强劲复苏涤纶长丝高盈利:长丝开工、库存、盈利水平明显提升,卓创数据,17年前三季度纺织品出口增速超9%,全年长丝需求增速超8%。考虑18年全球经济复苏、“禁废令”生效、房地产投资恢复、生育小高峰等,高需求增速有望延续。华瑞资讯报道,18年明确新投长丝约240万吨,增速约7%,按进度折60%~70%估算实际产量增长约140-170万吨,增速约5.1%~6.3%,长丝有望延续产销两旺行情。

    公司今日披露2017年报,实现营业收入328.1亿元,同比增长28.3%,归母净利润17.6亿元,同比增长55.5%,EPS1.42元,业绩符合市场预期。分季度来看,17Q1-Q4分别实现净利润3.2/3.0/5.3/6.1亿元。我们认为Q4业绩大幅增长的原因是涤纶长丝价格大幅上涨环比增长5.2%,带来的价差扩大同比增长3.8%。此外公司17年恒邦二期CP1长丝6月满产、CP2长丝10月满产,Q4产量环比增长。

    PTA和长丝加快投产,2018一体化关键之年:按公司公告计算,聚酯产能约410万吨,长丝总产能约460万吨;PTA总产能约370万吨,2017年底公告新投产PTA产能150万吨(满产220万吨),随着二套反应器逐渐满产公司可实现PTA完全自供;1季度计划新投长丝60万吨,若长丝行情持续,在建长丝90-150万吨可快速实现投产优先覆盖需求,18年通过长丝扩产和PTA自供扩大涤纶长丝行业经营优势。

    公司同时公告拟募资38亿元新建200万吨涤纶长丝产能,进一步巩固龙头地位,提升市占率。

    参股浙江石化进攻大炼化,成长性突出:收购桐昆集团持有的浙江石化20%股权,浙江石化一期2000万吨炼油项目正在推进,当前油价区间下,据可研报告达产利润有望达百亿以上,18年底顺利投产有望增加公司19年投资收益近20亿。

    18年涤纶长丝加速扩产,全年产销量预计增长25%

    投资建议:公司有序拓展一体化经营思路,提振龙头企业规模优势,浙石化加快投产公司成长空间大,给予买入-A评级。预计2017-2019年EPS至1.38元、1.78元和3.10元,6个月目标价31元,对应2018年、2019年PE分别为17倍和10倍。

    桐昆17年加快涤纶长丝新产能建设进度,年报披露17年末已经拥有聚酯产能410万吨、涤纶长丝460万吨,实现销量391.7万吨。展望18年,恒邦二期已于17Q4投产,我们预计18年将新增产量35万吨左右。嘉兴石化二期30万吨FDY聚酯项目二月开车、恒邦三期20万吨差别化纤维聚酯项目三月开车,我们预计18年新增长丝产量35万吨左右。此外恒腾三期万吨有望于18Q2投产,预计新增产量30万吨左右。综上,我们认为公司18年产量有望增长25%达到500万吨左右。

    风险提示:项目投产不及预期,投产期油价持续性下跌等。

    嘉兴石化二期PTA投产,产业链整合进一步完善

    公司原有PTA产能180万吨,嘉兴石化二期200万吨已于17年底试产,预计将于18Q1实现满产,届时合计PTA产能380万吨,基本实现PTA自给。公司嘉兴石化二期PTA采用目前最新P8工艺,实现技术优化,能耗降低,物耗降低,同时降低危废排放量,成本预计降低150-200元/吨。

    大炼化19年投产,盈利再上新台阶

    公司参股20%的浙江石化已将全面开工建设,预计于18年底投产。近期浙江石化与浙能合资成立浙石油,建立健全销售渠道。考虑一体化低成本和民营资本运作能力,浙石化盈利值得期待。假设19年炼化区负荷70%,化工区域预计于20年逐步达产,我们测算浙石化19年有望实现净利润55.6亿元,其中桐昆投资收益将达到11亿元左右。

    维持“买入”评级

    年油价中枢再上新台阶,PX-PTA-涤纶长丝产业链顺油价周期,盈利将继续改善。公司涤纶长丝产能投放超预期、油价上涨,18年盈利再上新台阶,我们预计公司2018-2020年净利润为23.9/35.9/42.9亿元,现价对应2018年PE14X。桐昆股份主营业务涤纶长丝,涤纶长丝每涨价100元/吨,公司EPS增厚0.21元。考虑18-20年业绩高速增长(复合增速34%),维持目标价33.0元,“买入”评级。

    风险提示:原油价格下跌;下游需求不及预期;PTA、涤纶项目投产低于预期。

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